行業分析 | 復盤煤炭近一年表現后，來看2024的機會
2024-01-26來源：廣發基金
過去的2023年，煤炭板塊發生了什么？
在經歷了2021和2022年波瀾壯闊的行情之后，煤炭板塊在2023年上半年隨煤價回落有所回調，至6月份，煤價止跌信號逐漸明確，板塊也隨之見底。
下半年第一波行情始于8月最后一周，本質是悲觀預期演繹到極致后的修復。
煤價經歷了5月底的急跌后，動力煤現貨一度擊穿長協上限770，焦煤現貨 觸及1600，期貨在庫存已經歷史低位的情形下更是打到1100—1300的位置，主要原因既有供給側天量進口、電廠庫存歷史高位的現實情況，也有強復蘇逐漸證偽后對需求的預期的悲觀。
但此后動力煤價數次在長協上限附近獲得支撐反彈，市場開始認識到，隨著時間推移和流通格局改變，煤炭成本曲線進一步變得陡峭，右側成本的支撐位置明顯提升，疊加電廠高庫存常態化，煤價底部或許已經探明，因此開啟了一波近1個月的漲幅約10%的預期修復行情，領漲的是年初以來下跌較多的煤價敏感標的。
第二波行情則是始于11月的第二周，在高股息風格的加持下，市場交易邏輯逐漸從煤價底部抬升向預期煤價高位穩定轉變，期間動力煤價一直在900—950之間窄幅波動，但股價走出了背離行情。
另外，11月起，還演繹了一條安監擾動焦煤供給收縮帶來的漲價邏輯，焦煤板塊實現普漲。
2024年，煤炭板塊怎么看？
通過對國內外供需變化的梳理以及平衡表的構建，可以判斷2024年動力煤仍將處于“脆弱的平衡”狀態，過剩幅度僅幾千萬噸。
向下看，隨著現有煤礦開采深度的提升，以及流通格局進一步向主產區集中，煤價將在更高的成本曲線上得到支撐。向上看，考慮到未來新疆煤炭開發力度大，主產地核增仍有空間，以及國家能源安全戰略對煤價的嚴格控制，大幅上漲的可能性也不大。因此，煤價或將處于“上有頂，下有底”的高位穩定狀態。
在這個基礎假設下，2024年市場交易煤炭板塊，或是煤企業績高位穩定后估值體系轉向錨定股息率的估值切換邏輯，因此個股股價將對分紅比例和業績穩定性更為敏感。
焦煤方面，通過國內外供需平衡表的構建，我們判斷中性假設下2024年或將出現小幅的供需缺口，因此認為，焦煤價格中樞將有望維持高位，并且還有一定的向上彈性空間，核心是鋼鐵需求端能否繼續像今年一樣表現出較強的韌性。
另外，還有一條幾乎仍未被市場交易的定價邏輯是優質主焦煤的供給稀缺性。這是一條灰犀牛邏輯，稀缺性市場上幾乎人人皆知，但前兩年煤價的大幅波動掩蓋了主焦與配煤或動力煤價差的持續走闊，在未來煤價高位穩定以后，優質主焦煤的供給稀缺邏輯將明顯體現在價差上，從而被市場真實地認知且定價。
再補充一點，從中長期需求來看，動力煤的下滑斜率應當是大于焦煤的，這對焦煤估值向動力煤收斂修復也是支持的。
總體上看，受益于基本面上供給側的長期約束，以及市場風格對高股息行業的持續偏好，未來煤炭板塊或能迎來估值體系重塑的行情。
?。ㄗ髡撸簭V發基金研究發展部 魏博陽）
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